El Banco Central Europeo ha dado un paso adelante en uno de los elementos clave de la construcción europea que ha estado en suspenso durante décadas debido a los habituales recelos políticos pero que las circunstancias han obligado a comenzar: la emisión de deuda europea. Las principales autoridades monetarias ahora han expresado, de manera bastante literal, su apoyo a la creación de eurobonos, una parte clave de la construcción de mercados de capital europeos para competir en un mundo fragmentado. Este fue su mensaje a los líderes de la UE con ambiciones hasta ahora desconocidas. La propuesta ha recibido un apoyo entusiasta no sólo de capitales como Madrid; El poderoso Bundesbank se ha colocado en una posición fuerte, aunque la postura de Berlín aún está por verse.
¿Qué son los eurobonos?
El término está relacionado con un concepto un tanto difuso: la idea de una deuda común de los países europeos. Es decir, la UE emite eurobonos (obteniendo fondos de inversores privados) y está obligada a devolver capital e intereses. Desde 2020 ha habido este tipo de emisiones, lo que significa que el sindicato ha cambiado mucho, pero son operaciones específicas y limitadas más que estrategias sistémicas.
Cuando la UE abrió un tanque de emisiones conjunto debido a la pandemia, y más tarde como paquete de financiación para la ayuda militar a Ucrania, las emisiones alcanzaron los 755.800 millones de dólares, más las emisiones del Banco Europeo de Inversiones, los fondos de rescate o los fondos de resolución bancaria. Se trata de deuda comunitaria respaldada por el propio presupuesto de la UE, no por el presupuesto de cada país.
¿Cuáles son las recomendaciones específicas del BCE?
Es muy conciso, pero al mismo tiempo muy claro. En una carta a los líderes europeos, el BCE pidió la creación de un nuevo “activo de referencia común, altamente líquido y seguro en toda la zona del euro para mejorar la oferta de garantías de alta calidad manteniendo al mismo tiempo incentivos apropiados para una política fiscal prudente”. La deuda emitida en la UE actualmente en circulación no cumple los requisitos de una referencia bursátil: la llamada liquidez, la garantía de que los compradores podrán vender el activo sin dificultad y de que la transacción no provocará una volatilidad excesiva de los precios.
Los bonos estadounidenses a 10 años son los activos más líquidos del mundo, con 30 billones de dólares en circulación, mientras que la deuda europea tiene poco más de 755 mil millones de dólares en circulación. Por eso, a pesar de su máxima calificación, sus tipos de interés son similares a los de España. En este caso, los inversores prefieren la deuda nacional (especialmente Alemania, con una deuda pendiente de 2,5 billones). Amundi es la mayor sociedad gestora de la zona euro con 761.000 millones de euros en activos de renta fija bajo gestión, dijo Amaury, su director de renta fija. “Se trata de liquidez”, explicó D’Orsay. “Lo realmente importante es tener activos líquidos en los que los inversores puedan invertir mucho. Esto beneficiará a Europa”. La presidenta del Banco Central Europeo, Christine Lagarde, denunció recientemente que, si bien Europa está en una mejor posición fiscal que Estados Unidos (89% de deuda/PIB en comparación con 124% en Estados Unidos), la oferta de activos de alta calidad (calificación AA o superior) en relación con el PIB es sólo la mitad: 50% versus 100%.
Además, el problema de la UE carece de continuidad a largo plazo para que los grandes inversores institucionales exijan la inclusión de bonos soberanos en sus carteras. La emisión de deuda del Fondo de Recuperación de Próxima Generación pronto cesará, y la emisión de deuda de Kiev está prevista solo para 2026 y 2027. Los inversores no toman como referencia la deuda que se emite o reembolsa en función de circunstancias externas. Por lo tanto, las propuestas de eurobonos del BCE se centran en abordar las deficiencias actuales. Para convertirse en un “activo de referencia común”, la UE debe ser un emisor consistente de bonos, no sólo emisiones puntuales, y para emitir bonos “altamente líquidos y seguros”, necesita emitir más bonos de alta calidad. El documento enviado por el banco central a los líderes europeos agrega: “A través de una acción colectiva coordinada y decisiva, Europa puede desbloquear un mayor potencial de crecimiento, desarrollar resiliencia y fortalecer su autonomía política y prosperidad”.
¿Es posible que esta vez se sigan emitiendo eurobonos?
Esta vez hay señales de que una verdadera propuesta de eurobonos puede estar logrando mayores avances. Alemania ha sido un obstáculo insalvable en éste y otros proyectos de integración financiera como la Unión Bancaria. Hace unos años, el Tribunal Constitucional de Alemania desencadenó una grave crisis institucional a nivel comunitario al exigir al Bundesbank que dejara de comprar deuda si el BCE no justificaba la medida. Pero la geopolítica puede ayudar a superar las dudas. El impulso del BCE ya es un factor importante, y el poderoso presidente del Bundesbank acaba de añadir urgencia: “Hacer atractiva a Europa también significa atraer inversores externos. Los mercados europeos más líquidos en términos de activos europeos seguros contribuirán a esto”, dijo Joachim Nagel en una entrevista reciente con el Financial Times. político. “Las dudas sobre la sostenibilidad fiscal no deberían socavar la posibilidad de mejorar las políticas comunes”, añadió. El canciller Friedrich Merz ha roto el tabú de la ortodoxia fiscal alemana al anunciar un plan de gasto histórico y ha respaldado la creación de un mercado de valores paneuropeo, aunque esta semana enfrió la propuesta de Emmanuel Macron de emitir deuda común.
¿Cómo describe los eurobonos?
Cuando existen desacuerdos tan amplios sobre el dinamismo económico, la solidez financiera o incluso los impuestos, el estado de bienestar o los niveles de vida, el debate clave será sobre la asignación del riesgo. El BCE aún tiene que encontrar una fórmula y la solución no es sencilla: para que los mercados tengan volumen de operaciones, se necesita mucha deuda, y eso podría significar compartir más riesgo. El ministro español de Economía, Carlos Bodi, retiró ayer una propuesta presentada por los economistas Olivier Blanchard y Ángel Ubid el pasado mes de mayo: emitir eurobonos equivalentes al 25% del PIB europeo, por un importe aproximado de 5 billones de euros, para sustituir parte de la deuda emitida por varios países. Los eurobonos gozarían de un estatus preferente sobre la deuda nacional (es decir, el país emisor tendría que pagar estas deudas antes que la deuda nacional) y podrían estar respaldados por los ingresos del IVA. “Sin nueva deuda. Sin mutualización. Sólo una estructura más inteligente a un costo menor”, dijo Bodie en tiempos financieros.
El cuerpo principal también abre la puerta a una alternativa: que la Comisión Europea ponga en común parte de las necesidades de financiación de cada país (para la deuda que vence y parte del déficit aprobado). El Instituto Bruegel propuso en 2011 que la deuda de los países europeos se dividiera en dos partes: una parte es de hasta el 60% del PIB, que tendrá derechos prioritarios de recuperación, y los países participantes consolidarán estas deudas para crear activos de muy alta calidad. El resto de la deuda se negociará libremente en el mercado, por lo que los países con más deuda pagarán intereses más altos. Todos estos mecanismos salvaguardan el requisito lógico del BCE de que los eurobonos no impidan la prudencia fiscal.
¿Qué ventajas tendrán?
La propuesta que está sobre la mesa se ajusta en términos generales a los parámetros esbozados por el BCE: no se trata de repartir los riesgos entre más países, sino de crear un activo de alta calidad y gran liquidez. En estas condiciones, todos los socios europeos recibirán su parte de financiación a tipos más baratos que los actuales. De lo contrario, la propuesta carecería de sentido y sería políticamente inviable. Además, la UE se enfrenta a enormes necesidades de cofinanciación en los sectores de defensa, tecnología, industria o clima. Un informe escrito por Mario Draghi estimó (antes del regreso de Donald Trump) 750 mil millones de personas por año, una cifra que es difícil de estimar solo para Estados Unidos. Esta tasa de interés más baja beneficia no sólo al país sino también a la empresa ya que sirve como referencia libre de riesgo para calcular el resto de los intereses.
En cualquier caso, la cuestión fundamental es la geopolítica. La alienación de Estados Unidos de Europa, ya sea en una guerra comercial o en una amenaza a Groenlandia, implica la necesidad de autonomía. En este contexto se encuadran el euro digital, los acuerdos comerciales o la reindustrialización. El mundo financiero actual gira en torno al dólar estadounidense, pero la creciente fragmentación ha estimulado a los inversores públicos y privados a repartir el riesgo (de ahí la caída del 15% del dólar estadounidense en 12 meses). Pero por muy fuerte que sea el euro, no puede convertirse en una referencia mundial sin los activos líquidos libres de riesgo propuestos por el BCE donde los inversores de todo el mundo pueden dejar su dinero de forma segura. Esta demanda de los inversores ha permitido a Estados Unidos financiar su déficit y crear los mercados financieros más desarrollados del mundo, pudiendo así financiar su economía sin depender del capital extranjero. Esto es exactamente lo que desea el BCE.
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